引言：中央政治局會議只字不提“穩增長”，首次將“抑制資產價格泡沫”放在了“貨幣政策”部分，貨幣政策的重心轉向明顯。這也許意味著人民幣資產將迅速貶值，房地產相關行業或將迎來真正拐點。

作者：鄧海清，九州證券全球首席經濟學家，來源：海清FICC頻道

10月28日，中央政治局召開會議，分析研究當前經濟形勢和經濟工作。本次會議指出，“要堅持穩健的貨幣政策，在保持流動性合理充裕的同時，注重抑制資產泡沫和防范經濟金融風險”。

對于本次會議，九州證券全球首席經濟學家鄧海清點評如下：

本次會議為中央政治局會議層面上，第一次在“貨幣政策”部分強調“抑制資產泡沫”，印證貨幣政策的重心切換。

2014-2016年歷次政治局會議的“貨幣政策”部分，主要強調“支持實體經濟發展”、“注意疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道”，而此次政治局會議的“貨幣政策”部分只字未提“穩增長”，只強調了“在保持流動性合理充裕的同時，注重抑制資產泡沫和防范經濟金融風險”。2014年以來，政治局會議兩次提及“抑制資產價格泡沫”，第一次是2016年7月，將“抑制資產價格泡沫”放在“降成本”部分，第二次就是10月這次，首次將“抑制資產價格泡沫”放在了“貨幣政策”部分，貨幣政策的重心轉向明顯。

需要強調，此次中央政治局會議并非不重視“穩增長”，而只是不再將“穩增長”作為“貨幣政策”的主要任務。

此次政治局會議中，“穩增長”主要交給了財政政策和供給側結構性改革，包括保證財政合理支出、加大扶貧力度、落實供給側結構性改革等。這些恰恰是中國經濟長期發展所必須的，是中國經濟能夠維持L型下半場的保證。

貨幣政策重心開始由穩增長轉向抑制資產價格泡沫，原因在于經濟L型拐點已過、“資產荒”導致金融風險堆積、房價過快上漲威脅可持續增長。

2016年以來，伴隨大宗商品價格顯著回升，企業利潤增速大幅改善、物價指數有所回升，經濟L型拐點已過基本驗證。從貨幣政策角度講，疏通傳導機制、減輕經濟下行壓力的任務不再是重中之重。經濟的最大問題已經變成前期過度投放貨幣導致的資產價格泡沫風險，貨幣政策的重心切換至抑制資產價格泡沫自然而然。

央行切換政策重心，貨幣市場長期緊張局面或難改變，監管趨嚴大勢所趨。

近兩周資金面整體偏緊，緊張程度超越國慶前期。盡管市場認為資金緊張與繳稅、外匯占款等因素有關，但我們認為根本原因是央行對沖不足，對資金緊張容忍度提高，因為之前繳稅或外匯占款流出時很少有資金持續緊張的情況，除了2013年6月，當時也是外匯占款流出是觸發因素，而央行容忍資金成本上行才是關鍵。

央行為何意圖會發生變化呢？防范金融系統風險是主因。

由于貨幣市場整體過于平穩且債券收益率整體大幅下降，票息收益整體下滑，加杠桿套息操作成為主流，各類利差全面收窄。如果一旦通脹持續上行、收益率反轉，則加杠桿加久期資金則會遭受巨大損失，其損失會帶來巨大的金融系統性風險，甚至影響金融機構生存。為此，與2013年情形類似，央行必須要提前進行壓力測試、風險預警，要求市場加強流動性管理，注意久期匹配，防范杠桿風險，避免金融系統性風險爆發。

流動性可能對股市有短期影響，但不改股市長期“健康牛”大趨勢。

從2013年6月的和9月的經驗來看，流動性的擾動可能會導致股市的短期波動，但不會改變股市的趨勢。我們看好此輪中國股市“健康牛”的主要原因是經濟L型下半場，企業盈利改善，這與2014-2015年過度依賴貨幣政策的水牛有根本不同。流動性的變化確實可能導致股市的短期波動，但不會改變股市長期“健康牛”的大趨勢。

貨幣政策對債市影響最為嚴重，繼續強調債市“防陷阱”。

從債券市場角度來講，投資者不應忽視，央行的貨幣政策重心已然轉向防范資產價格泡沫和金融系統性風險，貨幣市場的波動加大不可避免。回顧2013年，資金面和央行是債券市場大調整的關鍵，目前債市的核心矛盾與當時有很大的相似之處，投資者應當防范債市陷阱，盲目加杠桿、期限錯配蘊含巨大的風險。